Claimemissie Bayer

Claimemissie Bayer

26 juni 2018 Uit Door Kaskoe

Kaskoe heeft sinds 15 maart 2018 aandelen Bayer in haar portfolio. Enige weken geleden heeft Bayer een claimemissie aangekondigd. Wat is hiervan de aanleiding, wat is een claimemissie en is het verstandig om in te schrijven?

Aanleiding

De meeste mensen kennen Bayer van de asperine. Naast de farmacie en consumentengeneesmiddelen heeft Bayer ook een tak die zich bezig houdt met producten voor agricultuur en gewasbescherming en met gezondheid van dieren.  Voor Bayer werken wereldwijd zo’n 100000 medewerkers in 80 landen. De omzet bedroeg in 2017 grofweg € 35 miljard.

In mei 2016 heeft Bayer aangekondigd Monsanto over te willen nemen. Monsanto is actief op het gebied van veredeling van zaden en gewasbescherming en onkruidbestrijding. Met de overname van Monsanto door Bayer ontstaat één van de grootste bedrijven op het gebied van zaden, in bestrijdingsmiddelen voor de landbouw, en daarnaast groot in medicijnen en chemicaliën. Bayer is ongeveer drie keer zo groot als Monsanto. De omzet van Monsanto bedroeg in 2017 rond de € 15 miljard.

Afgelopen weken heeft Bayer groen licht gekregen van de verschillende toezichthouders om onder voorwaarden de overname van Monsanto te realiseren. Hiertoe moeten beide ondernemingen ondermeer bedrijfsactiviteiten ter waarde van € 6 miljard verkopen om te voorkomen dat de combinatie te dominant wordt.

Claimemissie

Met de overname is in totaal, inclusief de overname van de schuld van Monsanto, een bedrag van $ 63 miljard gemoeid. Deels wil Bayer de overname betalen met nieuwe obligaties en door nieuwe aandelen uit te geven via een claimemissie. Wat is een claimemissie? Een claimemissie is een uitgifte van aandelen die worden aangeboden aan bestaande aandeelhouders van een onderneming. In de claimemissie van Bayer mogen aandeelhouders voor elke 23 aandelen die ze bezitten 2 aandelen kopen met bijbetaling van € 81 per aandeel. Dit is een korting van 22% op de slotkoers van 1 juni.

Beoordeling

Kaskoe heeft de aandelen Bayer in mei 2018 gekocht voor een koers van € 96,70. Alhoewel Bayer niet aan alle kenmerken van een dividendgroeier voldoet, scoort Bayer op een aantal belangrijke factoren die voor Kaskoe belangrijk zijn, goed. De gemiddelde dividendgroei in de afgelopen 10 jaar is 9,4% per jaar. Het merendeel van de metrics is niet significant gewijzigd, maar een paar belangrijke elementen is het bekijken waard. Dit betreft het fundament van het bedrijf, de stijging van de schuld en de prijs van de te verwerven aandelen.

Fundamenteel

Destijds was het voornemen van de overname al bekend. Bij de overwegingen van Kaskoe om te investeren in Bayer was een geslaagde overname een calculated risk. Door de overname verschuift de focus van Bayer van medicijnen naar gewassen en bestrijdingsmiddelen. In die sector is momenteel sprake van een enorme schaalvergroting. Zo zijn de chemiereuzen Dow en Dupont gefuseerd en heeft ChemChina voor € 43 miljard de Zwiterse pesticide- en zadengigant Syngenta overgenomen.

Taartdiagram met marktaandelen chemiereuzen
Bron: Bloomberg

Kaskoe is er van overtuigd dat Bayer in die markt een sterke speler blijft, een speler die bovendien voor voldoende cashflow en rendement zorgt. Ook voor de portfolio van Kaskoe is een verschuiving van Healthcare (nu ruim 15% van de portfolio) naar Basic Materials (hier valt chemie en agricultuur onder, nu 6%) een goede ontwikkeling.

Schuldpositie

De schuldpositie van Bayer wijzigt fors. Voor de overname had Bayer een schuld van € 14 miljard. Daartegenover stond een nettowaarde van € 38 miljard. Voor de overname haalt Bayer met een claimemissie € 6 miljard op. Met twee obligatie-uitgiftes haalt Bayer in totaal € 20 miljard op. De nettowaarde van Monsanto bedroeg voor de overname $ 8 miljard. Zowel aan de Bayer als aan de Monsanto kant zijn er bezittingen verkocht om goedkeuring te krijgen van de toezichthouders. Al met al wordt de schuldpositie van de combinatie Bayer-Monsanto minder goed maar is het zeker niet zo dat de onderneming met schulden overladen is. De nettowaarde is straks nog steeds hoger dan de totale schuldenlast en de cashflow is voldoende om de rente en de kortlopende schulden te voldoen. De verslechterde schuldenpositie straks is geen showstopper voor Kaskoe om te investeren in de claimemissie.

Waardering

De koers van een aandeel Bayer was op 1 juni € 103,36. Een aankoopkoers van € 81 betreft een korting van 22%. De vraag is of dat een koopje is. Gebaseerd op de toekomstige cashflows waardeert Simply Wall St. de intrinsieke waarde van het aandeel op € 123, maar daar is de overname van Monsanto niet in opgenomen. Wat dat exact gaat doen voor de waarde van het aandeel is lastig te bepalen. Een andere, grofmazige, manier om naar de waarde te kijken is de koers-winst verhouding of P/E-value.

De forward P/E-waarde voor Bayer is op dit moment 11,6. Dat is gebaseerd op de koers van € 103. Een P/E-waarde tussen de 10 en de 15 wordt normaal gezien beschouwd als een redelijke waardering. De gemiddelde P/E-waarde in de industrie ligt een stuk hoger, namelijk rond de 21. Ook hiervoor geldt: dit alles is gebaseerd op de waarde van Bayer voor de overname.

Grafiek met de intrinsieke waarde van een aandeel Bayer

Wat verder meespeelt is het dividendrendement. Bayer keert een dividend uit van € 2,80 per aandeel. Het dividend over 2017 is in mei 2018 uitgekeerd. Indien het dividend gelijk blijft in 2019 (wat zomaar zou kunnen omdat Bayer de schuldpositie terug zal willen brengen) is het dividendrendement op een aanschafwaarde van € 81,- bijna 3,5%.

Conclusie

Kaskoe gaat mee in de claimemissie en ruilt de claims met bijbetaling van € 81,- per aandeel om.